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重资产的剥离:请神容易送神难

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除非绝对必要,不要垂直整合,因为垂直整合战略太复杂、昂贵并且难以逆转----想必他们介入很多企业的垂直解体,亲眼目睹重资产问题的严重性。对企业来说,进入时要慎重,慎始如终;退出时要果断,及时止损。

对于垂直整合的重资产来说,最光鲜的就是建成投产的那一天。如果不是核心竞争力,就一日日地贬值,劣质化,没多久就变成了一堆烂菜。要么继续保留在自己手里,彻底烂掉;要么倒手,一站一站地,如同击鼓传花,不断地剥离分解重组。

根据剥离方式的不同,我们可以分为主动剥离和被动剥离。

前瞻性的企业经常性地重组,以释放资源聚焦核心业务,这是主动剥离。主动剥离是在"创造未来,而不是跟随"。英特尔在80年代砍掉存储芯片业务,资源投入CPU;GE在韦尔奇年代,如果一个事业部非行业第一或第二,就剥离;IBM剥离PC业务,都是主动剥离的例子。

主动剥离如同壮士断臂,需要很大的勇气和决心。更多的企业呢则在绩效出现问题的时,采取被动剥离的做法。比如经济环境恶化,行业进入成熟期,企业本身的经营不善等因素下,被动剥离没竞争力的业务和不良重资产。AMD和IBM剥离芯片制造,通用汽车剥离零部件制造业务,都是基于成本和盈利压力,是被动剥离的典型例子。

在美国,汽车、家电、计算机、飞机制造等行业都经历了轻资产化的历程,不管是主动还是被动,最终以剥离重资产作为解决方案。比如通用汽车把零部件制造剥离、上市,成立德尔福;苹果关闭了所有在北美和欧洲的工厂,在制造端走上轻资产的路;波音剥离威奇塔的制造设施,成立独立的势必锐航空系统公司,在生产制造上资产更轻等[1]

当然,在有些情况下,主动和被动剥离的区分其实比较模糊。这并不重要;重要的是不能一直优柔寡断,当断不断,反受其乱。不过想想,这道理谁都懂,为什么就这么难做到呢?关键原因是重资产请神容易送神难,特别是资产的专属性强,劳工关系复杂的情况下。

我们先看一下通用汽车剥离德尔福的历程。

自汽车发明以来,汽车制造一直是垂直整合的典型,福特甚至一度想整合整个产业链,从矿山到炼铁、炼钢、零部件、整车都自己做,尽管没有成功,但整车厂垂直整合零部件的制造却挺常见。不过最近几十年里,随着全球竞争的加剧,底特律的三巨头一直在剥离零部件制造业务。就通用汽车来说,从80年代起,零部件集团就逐渐与通用汽车分离,后来成为德尔福公司。但德尔福在获取通用以外的业务上,亦然步履艰难:就如通用当时的董事长斯密斯所说,别的车厂不愿意把订单给自己的竞争对手掌控的零部件公司[2]

为了让更多的潜在客户放心,德尔福就谋求上市。1999年,通用剥离德尔福,独立上市,成为当时世界上最大的汽车零配件制造商。这一剥离被宣称为"双赢":通用汽车在零部件上可以找更好的供应商,德尔福也可以找到更多的客户。但问题是,德尔福虽然上市了,80.1%的股份却在通用汽车手里,还是生活在通用的阴影里。

为进一步消除其他车厂的顾虑,通用就把德尔福的股份配送给自己的股东[3],算是彻底剥离,进一步减小通用对德尔福的(负面)影响,至少在竞争对手的眼里。正式分手从1999年开始,直到2011年通用卖掉德尔福的38亿美元优先股,才算彻底"离婚",还不算80年代以来就一直磕磕绊绊的"酝酿期"。

分手后,由于成本竞争力有限,包括巨额的退休金开支,以及要跟博世这样的专业供应商竞争,德尔福一直没法真正自立,实现原来的业务多元化目标:直到2004年,德尔福一半的业务还是来自通用汽车。多年亏本后,德尔福于2005年宣布破产保护,挣扎4年重组后,到2009年总算脱离破产状态。在德尔福的破产重组过程中,通用汽车至少花费125亿美元的巨资,并不得不回购德尔福的转向系统业务和其他4个工厂[4]

或许有人会问,都分家了,通用和德尔福还有什么拎不清的?拎不清的可多了,通用几十年前跟工会签订的合同,汽车黄金时代给员工的高昂养老金,恶劣的劳工关系,德尔福都得全盘继承。这就如儿子的婚姻是老两口包办的,分家时又给分了一大堆债务,小两口虽然分家单过,但三天两头地闹离婚,老两口能撇清关系,不闻不问吗?

德尔福破产重组还没完,2017年又拆分安波福和德尔福科技,前者聚焦前沿创新,主打自动驾驶;后者侧重动力总成,继承了通用时代的传统衣钵。他们跟通用汽车的恩怨是否完结了,我没有继续跟踪,但如果有一天你看到又上了新闻头条的话,千万不用太吃惊----德尔福与通用的扯皮事,几十年来可以说是没完没了,我也不期望这下就能真正结束了。

我说这些,并不是想看通用汽车的笑话;我说这些,主要是想表明一旦形成重资产,特别是专属性强的资产,可逆性就很差,路径依赖就很严重,企业就不得不消耗很多的管理资源、财务资源来善后,屡屡变成持久战。这就是为什么重资产得预防为主,慎始如终了。

我们再看看AMD剥离芯片制造的经历。

半导体行业是由垂直整合起家。在行业的早期阶段,芯片的设计与工艺制造很难分离,半导体公司的自然选择是垂直整合芯片制造。后来,芯片设计和制造工艺越来越独立,出现了专门制造的晶圆厂(重资产,以台积电为代表),以及专门的芯片设计公司(轻资产,以高通、博通为代表)。垂直整合的解体,除了芯片制造工艺的成熟外[5],驱动因素还包括(1)行业的周期性波动,让固定资产很难管理;(2)制造工艺的难度越来越高,让晶圆厂的投资越来越大;(3)技术更新太快,投资回报期更短,重资产的投资回报风险更高。

对AMD这样的企业来说,自有芯片制造的需求单一,规模效益低下;制造资源长期内置,缺乏持久的竞争而导致能力落后,都让上述三个因素的影响更加突出,重资产的芯片制造业务越来越成为AMD的拖累。AMD的日子难过,最后连总部的大楼都卖掉了,烧钱的芯片制造业务当然是保不住的。于是从2008年起,AMD就剥离芯片制造,其制造部分成为格罗方德的主要构成。十多年过去了,AMD聚焦核心竞争力,股价由几美元一路冲过92美元(2020年9月1日),而同期的英特尔股价只翻了两倍多。

制造设施剥离了,AMD上哪去造芯片?当然是其晶圆厂的接盘侠:格罗方德。两者签订了晶圆供应合同,并从2009年到2019年先后补充7次。起初的协议虽然给AMD一定的选择自由,比如格罗方德做不到的新技术,AMD可以找其他供应商,但整体而言是格罗方德独家供应。那么复杂的制造工艺,那么苛刻的技术要求,制程工艺更新换代那么快,格罗方德底子薄,能力弱,技术、质量问题不断,新工艺研发一直赶不上最新的发展,没法有效支持AMD的业务发展。

于是AMD就寻求与格罗方德彻底分手。分手可以,先付"青春损失费":2016年,AMD和格罗方德重签协议,总共支付3.35亿美元,以获取与第三方合作的自由[6]。这是花了多少钱,来完全摆脱劣质的重资产资产啊。

相对而言,格罗方德的历史遗留问题没有德尔福多,与AMD的关系也没有德尔福和通用汽车的那么狗血,但整个剥离过程也是整整十年。那重资产的问题总算解决了?当然没有。接下来轮到格罗方德对付劣质重资产了,光看看2019年一年就发生了多少大事:1月,格罗方德把新加坡的一个晶圆厂卖掉了;4月,格罗方德把美国纽约州的一个晶圆厂卖掉了;5月,格罗方德剥离Avera,卖给Marvell; 8月,格罗方德把美国的光罩业务卖掉了[7]。反正,阿拉伯人历来就是做生意的民族,那就继续倒卖呗(格罗方德的金主是中东的财团)。芯片代工行业竞争异常激烈,这样下去,格罗方德恐怕用不多久就消失了。

说到格罗方德,就不得不顺便讲一下IBM,又一个"请神容易送神难"的主儿。

相信没多少人知道,IBM也制造过芯片,而且至今还是半导体技术的领导者,特别是未来的新技术上。以前IBM垂直整合,有自己的芯片制造能力;重资产能力劣质化,亏本多年,据说每年亏损高达15亿美元。挣扎多年后,终于以15亿美元的代价,找到格罗方德这个接盘侠,送出这颗烫手的山芋。那是2014年的事。

注意,这15亿美元可不是IBM赚的,而是倒贴的。此外,IBM还承诺至少在未来10年,服务器处理器芯片独家用格罗方德来生产(22纳米、14纳米和10纳米技术);后者还可以用IBM的大型机、沃特森的专利,以及纽约州的几千工程师的智慧[8]

跟格罗方德的独家供应关系,IBM是否要重复AMD的覆辙,尚且不得而知,但IBM的那些重资产,却已经在继续"击鼓传花","一马换二羊,二羊换四兔"地倒手下去了:格罗方德在2019年清理掉的美国资产,都是IBM的遗产。

重温这些案例,我越来越理解,为什么麦肯锡的顾问们要说,除非绝对必要,不要垂直整合,因为垂直整合战略太复杂、昂贵并且难以逆转----想必他们介入很多企业的垂直解体,亲眼目睹重资产问题的严重性。对企业来说,进入时要慎重,慎始如终;退出时要果断,及时止损。

进入要慎重,说起来容易,做起来很难,特别是手头现金充分,机会多多,决定做什么容易,决定不做什么难的时候。退出要果断,也远没有这么简单:退出一项业务就如卖股票,卖得太早,放弃了机会;卖得太晚,股价太低。再加上各种公司政治,内外博弈,企业在剥离不良资产上,往往是短痛变成了长痛。

其实剥离不良资产就如切除毒瘤,对内对外都是解放:留下的员工更加安心,随同资产剥离了的员工也有了更明晰的未来----新的所有者、新的管理层孕育着新的希望。所以,如果要剥离,不管是什么方式,要尽量避免长期悬而不决,否则对股价的影响更大,对士气影响也是。这就如美国的企业裁员,一段时间财务指标不理想,或者预计不理想,就马上扣动扳机,否则的话,员工听到流言,人心不稳,有能力的人反倒先走了。

[1] 威奇塔是美国堪萨斯州的州府,波音长期以来在那里生产关键的零部件和子系统。2001年"911"袭击后,航空业陷入低迷,威奇塔工厂的产能利用率只有50%。人工费高,劳工关系差,退休金负担重,都成了沉重的负担。卖掉威奇塔工厂,剥离重资产,让波音得以聚焦产品设计、系统集成等高附加值的业务。剥离部分成为势必锐,业务扩散到空客,但比例还是很有限:直到2019年,作为第二大客户的空客才只占营收的16%,三分之二的营收还是来自波音。

[2]德尔福与通用汽车分家,《中国经济时报》,http://news.sina.com.cn

[3] GM to spin off Delphi, CNNMoney, https://money.cnn.com.

[4] GM's Divorce From Delphi Is Final, by Joann Muller, Forbes, https://www.forbes.com.

[5] 这里说的"成熟",指主要的主要的制程相对成熟了,比如都要用光刻机,蚀刻机,化学机械抛光机等设备。我们常说的10纳米、7纳米、5纳米等,更多的是渐进式改进,并没有改变根本的制程。

[6] AMD takes a $335m one-time charge for more sourcing flexibility, by Renee Johnson, Tech Report, techreport.com.

[7] Wikipedia的Global Foundries词条,wikipedia.org.

[8] IBM sells chip business to GlobalFoundries for $1.5 billion (updated), by Joel Hruska, Extreme Tech, www.extremetech.com.

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此日记由 刘宝红 发表于 2021-06-28 00:13June 28, 2021 12:13 AM

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